Das Harakiri-Szenario: Gegen die Bank of Japan ist die EZB ein Leichtgewicht

Japans Notenbank spannt alle Kräfte für ein extremes Experiment an - und will in zwei Jahren eine Billion Euro in die Wirtschaft pumpen. Was wäre, wenn die EZB zu ähnlichen Mitteln greifen würde? Ein Szenario. 

von Jan Mallien
Düsseldorf 
Japan hat ein einzigartiges Experiment gestartet, das die bisherige Krisenpolitik in Europa und den USA weit in den Schatten stellt. Innerhalb von nur zwei Jahren will die japanische Notenbank die Geldmenge des Landes verdoppeln und mit diesen Mitteln vor allem heimische Staatsanleihen kaufen. In Zahlen ausgedrückt heißt das: Die japanische Notenbank pumpt bis 2014 eine Billion Euro in die Wirtschaft - 77 Prozent oder 770 Milliarden Euro davon sollen in japanische Staatsanleihen mit langer Laufzeit fließen. 


Im Vergleich dazu ist das Krisenmanagement von EZB-Chef Draghi geradezu vorsichtig und bescheiden. Zwar hat auch Draghi angekündigt, im Notfall unbegrenzt Anleihen der Krisenländer aufzukaufen. Bisher musste er seinen Worten jedoch keine Taten folgen lassen.

Doch was wäre, wenn sich die EZB an Japan ein Beispiel nähme? Historische Erfahrungen dazu gibt es nicht. Ökonomen schätzen die Folgen unterschiedlich ein.
Nach dem Regierungswechsel im Dezember hat der neue japanische Notenbankchef Haruhiko Kuroda einen drastischen Kurswechsel eingeleitet. Sein vorrangiges Ziel lautet: Die Inflation soll auf zwei Prozent steigen – um die jahrelange Phase sinkender Preise zu beenden. Die Bank von Japan will so lange frisches Geld in die Wirtschaft pumpen, bis sie dieses Ziel erreicht hat.
Bis 2014 ist eine Verdoppelung der Geldbasis von 138 auf 270 Billionen Yen (von 1,05 Billionen auf 2,05 Billionen Euro) geplant. Mit den Mitteln will die Bank von Japan Staatsanleihen mit langer Laufzeit kaufen. Bislang werden 52 Prozent der japanischen Staatsanleihen direkt von inländischen Haushalten gehalten. 

Mit der Kaufaktion will die Notenbank die Zinsen für die Staatspapiere drücken und so die inländischen Investoren dazu bringen, riskantere Vermögenswerte zu kaufen – wie zum Beispiel Unternehmensanleihen, Aktien oder Immobilien. Außerdem soll der Wechselkurs des Yen sinken, um die Exportwirtschaft zu stützen.

Die Reaktion der Finanzmärkte auf den Kurs der Notenbank fiel bisher positiv aus: Seit November ist der japanische Aktienmarkt um rund 60 Prozent gestiegen. Im gleichen Zeitraum fiel der Yen gegenüber dem Euro um etwa 30 Prozent.

Dennoch sehen viele Experten in der Politik einen Harakiri-Kurs. „Was Japan da tut, ist wirklich sehr gefährlich“, sagt zum Beispiel Star-Investor George Soros. „Wenn diese Entscheidung der Bank of Japan etwas ins Rollen bringt, dann wird Japan das nicht mehr stoppen können“, ist Soros überzeugt.
Hinter Soros Worten steckt die Angst vor einer unkontrollierbaren Kettenreaktion. Sie könnte an verschiedenen Stellen in Gang kommen. 

Erstens werden Wetten gegen die japanische Währung attraktiv gemacht. Durch so genannte Carry-Trades können sich Investoren in japanischer Währung verschulden und das Geld in anderen Währungsräumen mit höheren Zinsen anlegen. Der Yen würde unter Druck geraten, was zweitens auch die Importpreise verteuert - zum Beispiel die Preise für eingeführte Rohstoffe.
Drittens kann sich der neue Kurs sehr schnell in den Inflationserwartungen niederschlagen – lange bevor die Preise tatsächlich steigen. Dies wiederum könnte eine Lohn-Preis-Spirale in Gang setzen. Die Arbeitnehmer würden mit steigenden Preisen rechnen und deshalb entsprechend höhere Löhne fordern. Alle drei Faktoren könnten einen Inflationsschub in Gang setzen, der sich nur schwer kontrollieren ließe. 

Die Bedingungen in Japan unterscheiden sich jedoch von denen in der Eurozone. Das Land leidet seit einem Jahrzehnt unter Deflation, also sinkenden Preisen. Der japanische Yen hat nach der Finanzkrise drastisch aufgewertet - was den japanischen Exporteuren zugesetzt hat. Erstmals seit 30 Jahren schrieb Japan 2012 ein Defizit in der Leistungsbilanz.
Hinzu kommt eine exorbitante Schuldenlast, die mit 235 Prozent der Wirtschaftsleistung noch viel größer ist als in den Euro-Krisenstaaten Griechenland oder Italien. Das Spiel ging bisher gut, weil japanische Haushalte die staatlichen Schuldtitel bereitweitwillig aufkauften. Wegen der Alterung der Gesellschaft kann dies aber nicht ewig so weiter gehen.
„Japan läuft gegen die Wand“, sagt Sylvain Broyer, Chefvolkswirt der französischen Investmentbank Natixis in Frankfurt. „Wenn es so weiter macht, kann es 2017 seine Schulden nicht mehr selbst finanzieren.“

Allerddings hat Japan mehr Spielraum zur Lockerung der Geldpolitik als die EZB. Zum anderen ist der Handlungsdruck dort noch größer als in der Eurozone. Was aber wäre, wenn die EZB dennoch die Politik der Bank von Japan kopieren würde?
Aus Sicht von Christian Schulz, Ökonom von der Berenberg Bank, würde das den Euro schwächen und vermutlich die Wettbewerbsfähigkeit der Exporteure verbessern. „Die Risiken wären jedoch enorm“, sagt er. „Das Vertrauen in den Euro, besonders in Deutschland, würde erschüttert und die Inflationserwartungen würden schnell steigen. Die große Frage wäre dann, wie man den Ausstieg aus einer solchen Geldpolitik bewältigen will,“ warnt Schulz.

Doch die Meinungen gehen auseinander. Sylvain Broyer ist überzeugt: „Selbst wenn die EZB die Politik der US-Notenbank oder Japans imitieren würde, bestünde keine große Inflationsgefahr.“
Die Auswirkungen wären je nach Land unterschiedlich. In Deutschland, wo weitgehend Vollbeschäftigung herrscht, würde sich dies stärker bemerkbar machen als in den Peripherieländern.
„Insgesamt aber verfügt die EZB über sehr wirksame Instrumente gegen Inflation. Im Notfall kann sie zum Beispiel eigene Anleihen ausgeben, um Liquidität abzuschöpfen,“ erläutert Broyer.

Aber auch Broyer sieht Japan jedoch nicht als Vorbild für Europa. Die EZB sei durch ihr Mandat sehr eingeschränkt. „Wenn sie könnte, sollte sie sich aber eher an den USA orientieren als an Japan.“
Die amerikanische Notenbank Fed kauft nicht nur Staatsanleihen auf, sondern zur Hälfte auch private Vermögenswerte wie etwa Hypothekenanleihen. Dadurch schichte sie Risiken vom Privatsektor in die Zentralbankbilanz um. Dies sei besonders effektiv, um die Wirtschaft zu stützen.
Ein wesentliches Problem im Euroraum sieht Broyer darin, dass Geld- und Fiskalpolitik nicht richtig aufeinander abgestimmt seien. Von beiden Seiten müssten Impulse kommen. Im Moment ist die Geldpolitik expansiv, aber auf der fiskalischen Seite fahren die meisten Euro-Länder einen harten Sparkurs. Broyer befürwortet eine Art europäischen Marshall-Plan zur Finanzierung von Infrastruktur und Forschung.

Berenberg-Ökonom Christian Schulz ist skeptischer, was die Mittel der Notenbanken angeht. Der Kauf von privaten Vermögenswerten wie in den USA sei mit großen Risiken verbunden. Die größte Gefahr einer Geldpolitik nach japanischem Muster sieht er darin, dass sie die bestehenden Ungleichgewichte in der Eurozone zementieren würde.
Als Hauptgrund für die Euro-Krise gilt die unterschiedliche Wettbewerbsfähigkeit der Euro-Länder, die sich zum Beispiel in den Leistungsbilanzen ablesen lässt. Deutschland hat einen hohen Überschuss – die Peripherieländer schreiben hingegen Defizite. 

Um dies zu ändern müssen die Peripherieländer Reformen anschieben. Wenn jedoch die EZB die Wirtschaft durch noch mehr billiges Geld anfachen würde, entfiele der Anreiz für Reformen, sagt Schulz. „Dann hätte man wieder dieselben Probleme wie jetzt.“
 .handelsblatt.com
2/5/13